2022年開年之初，就有百億管理規(guī)模私募大佬的產(chǎn)品跌破了預(yù)警線，而在整個(gè)2021年，A股價(jià)值投資者派大佬基本無法淡定，從年初的道歉、年中的被揶揄，到年末被投訴等層出不窮。按照價(jià)值投資的定義，股票打折時(shí)本應(yīng)多購買，但客戶的壓力讓他們無法跳著踢踏舞上班。

同樣是在2021年，在第一筆投資已回撤45%的基礎(chǔ)上，芒格毅然大幅加倉阿里巴巴。芒格灑脫的背后，除了具有穿透力的遠(yuǎn)見和堅(jiān)定的價(jià)值投資理念，更要有源源不斷的長期資金。

分析人士認(rèn)為，對于投資大佬們來說，應(yīng)該放慢追逐資產(chǎn)管理規(guī)模的腳步，國際上真正優(yōu)秀的投資管理公司在業(yè)績的高點(diǎn)普遍不會(huì)對新投資者開放。就像已故的耶魯基金首席投資官大衛(wèi)·斯文森曾說過，真正做投資的人不是商人，商人只在意自己管理的資產(chǎn)規(guī)模，而不在意如何創(chuàng)建追求卓越的文化，商人可能毀掉投資管理公司。

本期券商中國·投資小紅書聚焦于投資中資金的匹配度，如果沒有長期資金的支持，即使對價(jià)值投資理解最深刻的投資人也不得不陷入反復(fù)擇時(shí)、與價(jià)值投資理念背道而馳的路上。即使最偉大的投資家也有投資的低潮期，如果客戶的資金時(shí)時(shí)盯著短期業(yè)績，則價(jià)值投資會(huì)流為紙上談兵。

面對2021年A股投資中的滑鐵盧，有價(jià)值派私募大佬在與投資者的溝通中表示“應(yīng)該反思”。但分析人士認(rèn)為，應(yīng)該反思的并不是“價(jià)值投資理念”，價(jià)值投資的核心原則從未改變，當(dāng)市場壓力最大的時(shí)候恰恰是最需要堅(jiān)守這些原則的時(shí)候，真正應(yīng)該反思的是“資金的匹配度”，短期的資金無法踐行長期的投資理念。

對于普通投資者來說，也請不要用短期要用的錢來投資，價(jià)值投資是分享經(jīng)濟(jì)體內(nèi)最優(yōu)秀上市公司收益的途徑，盡管“理性只會(huì)遲到不會(huì)缺席”，但短期要用的錢等不起，價(jià)值的回歸是需要時(shí)間的，可能是三五個(gè)月，也可能是三五年，時(shí)間對于短期資金來說是奢侈品。

只有長期資金才能熬過市場最黑暗的時(shí)刻

價(jià)值投資為何需要長期的資金來匹配？東方馬拉松董事長鐘兆民曾總結(jié)過，股市短期是個(gè)多變量非線性復(fù)雜系統(tǒng)，表現(xiàn)為宏觀與大盤、大盤與個(gè)股，基本面與股價(jià)的三個(gè)不同步，但長期而言，股價(jià)與利潤增長是同步的，股市短期是復(fù)雜系統(tǒng)，但長期是簡單函數(shù)。

只有長期的資金才能熬過最黑暗的時(shí)刻。芒格曾說過，如果你對于一個(gè)世紀(jì)內(nèi)發(fā)生兩三次或者更多次市場超過50%下跌不能泰然處之，你就不適合做投資，并且和具有能理性處理市場波動(dòng)的投資者相比也只能獲得平庸的投資收益。

就A股來說，自2007年以來的15年里，大波動(dòng)就發(fā)生過兩次，分別是上證指數(shù)在2008年高達(dá)65%的下跌和2015年下半年一直延續(xù)到2016年1月的近50%的下跌；小波動(dòng)也發(fā)生過兩次，分別是上證指數(shù)2018年高達(dá)25%的下跌和2021年上半年大盤超過10%的下跌（個(gè)股的跌幅遠(yuǎn)大于指數(shù)）。

但長期投資者依然可以在大波動(dòng)中獲得令人滿意的收益。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，雖然上證指數(shù)至今仍未回到6124點(diǎn)以上，但約有四分之一的個(gè)股相比6124點(diǎn)時(shí)上漲了1倍；申萬績優(yōu)股指數(shù)相比大盤6124點(diǎn)時(shí)上漲了20%；更有長春高新、貴州茅臺(tái)和國電南瑞等近30只個(gè)股漲幅在10倍以上。

無獨(dú)有偶，道瓊斯指數(shù)在1975年到達(dá)784點(diǎn)后，1982年才再度接近這一高點(diǎn)。而在1975年到1982年期間，市場最大的500只股票中，只有3%的股票在1年中的價(jià)格上漲了一倍以上，當(dāng)觀察期延長到3年時(shí)，18.6%的股票平均翻了一番；再延長到5年，結(jié)果令人驚訝，平均有高達(dá)38%的股票上漲了一倍。（注：數(shù)據(jù)來源于《查理芒格投資的格柵理論》）

正心谷林利軍年末被投訴事件，再度說明了投資中長期資金的重要性。林利軍是2004年回國創(chuàng)業(yè)，在過去的投資生涯中創(chuàng)辦了匯添富基金，后來又創(chuàng)立了正心谷創(chuàng)新資本，投資了B站、字節(jié)跳動(dòng)、泡泡瑪特、完美日記、君實(shí)生物等一系列優(yōu)秀企業(yè)。

林利軍曾在《投資者的心靈修煉》一書推薦序言中說，“到了40歲，我才明白，其實(shí)郭靖、阿甘和巴菲特都是同一類人，他們在年輕的時(shí)候就形成了非常優(yōu)秀的個(gè)人品質(zhì)，那就是簡單、正直、沒有私心與堅(jiān)忍不拔。他們的成功絕不是因聰明機(jī)巧而比其他人更快、更高、更強(qiáng)的結(jié)果，相反，是比他人更簡單、更質(zhì)樸、更堅(jiān)韌的結(jié)果。”

堅(jiān)韌質(zhì)樸的價(jià)值投資理念需要與長期的資金相匹配。國內(nèi)諸多價(jià)值派私募的資金管理規(guī)模高達(dá)上百億元，但資金的來源多是銷售渠道為主，當(dāng)渠道的錢洶涌而至的時(shí)候勢必是價(jià)值投資風(fēng)格的高點(diǎn)，當(dāng)渠道的錢洶涌而退的時(shí)候往往產(chǎn)生恐慌。如果價(jià)值投資大佬從渠道募集的資金總是盯著短期的表現(xiàn)，很容易在踩錯(cuò)一個(gè)節(jié)拍后，步步都踩錯(cuò)，跟不上節(jié)奏，直到很多年才能恢復(fù)到正常軌道上來。

耶魯基金首席投資官大衛(wèi)·斯文森曾說過，希望他使用的資產(chǎn)管理公司里是一些真正做投資的人，而不是商人，商人只在意自己管理的資產(chǎn)規(guī)模，而不在意如何創(chuàng)建追求卓越的文化，商人可能毀掉投資管理公司。

在業(yè)績報(bào)酬為“2%+20%”的標(biāo)準(zhǔn)之下，也即在私募產(chǎn)品的固定費(fèi)率為資產(chǎn)管理規(guī)模的2%，浮動(dòng)費(fèi)率為投資業(yè)績的20%的激勵(lì)之下，私募大佬需要約束自己在業(yè)績高點(diǎn)擴(kuò)張規(guī)模的雄心，才能回歸到獨(dú)立投資不受外界影響的價(jià)投之路上。

聲譽(yù)如昂貴的瓷器，積累很難但毀掉容易，國際上真正優(yōu)秀的投資管理公司在業(yè)績的高點(diǎn)普遍不會(huì)對新投資者開放。

即使最偉大的投資家也有低潮期

就拿芒格來說，芒格是在1962年成立合伙公司，持續(xù)時(shí)間從1962年到1975年，年化投資收益為19.8%，而同期道指年收益率只有5%，但在1970年至1974年的五年中，芒格有三年業(yè)績虧損，且大幅跑輸指數(shù)。

根據(jù)《窮查理寶典》記載，惠勒芒格公司的前11年表現(xiàn)優(yōu)異，年均復(fù)合毛收益率為28.3%，同期道指年均復(fù)合增長6.7%，但這家合伙公司在1973年和1974年的大熊市中遭到了沉重的打擊，這兩年回撤率分別為31.9%和31.5%，因?yàn)樵摴镜闹髁χ貍}股和新美國基金下跌得厲害。

該公司業(yè)績的下滑，盡管用芒格的話來說，是“那些主要的投資最終肯定能以高于市場報(bào)價(jià)的價(jià)格售出”。這家合伙公司在1975年強(qiáng)勁反彈，年度收益為73.2%，而同期道指僅為5%。

不過，經(jīng)歷這段艱難的時(shí)期后，芒格決定不再為直接投資者管理基金，而是關(guān)閉了合伙公司。

1984年，哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院為了慶祝《證券分析》一書出版50周年召開了大型研討會(huì)，巴菲特給出了9份信奉價(jià)值投資的經(jīng)理人的投資業(yè)績圖，除了芒格和巴菲特之外，還有太平洋合伙公司和特崔迪布朗公司。讓人驚訝的是，這些超級(jí)明星在被統(tǒng)計(jì)年份竟然有30%～40%的年份落后于指數(shù)。

最極端的例子是，太平洋合伙公司，在連續(xù)5年大幅超越標(biāo)準(zhǔn)500指數(shù)（最后3年給投資者的回報(bào)是120%、114%和65%）后，接下來的6年中有5年表現(xiàn)均低于標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，在這之后又以127.8%的增長回到正常軌道，并保持了5年的良好表現(xiàn)。19年間，標(biāo)普500指數(shù)增長了316%，而太平洋合伙公司在提取管理費(fèi)后增加了5530%。

（本文觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎！）

標(biāo)簽： 私募 大佬們