經過近期打新報價的高溢價后，2022年2月份以來，新股發行市盈率相比行業PE首現折價，平均折價率超10%，相比過去三個月高溢價情況，新股的發行報價已經逐漸回歸理性。

對此，多位基金業內人士表示，隨著打新報價重回理性，市場已告別“無腦打新”、“無腦賺錢”的狀態，新股上市破發的現象也將大幅減少。而隨著參與打新的市場主體不斷擴容，以及打新收益率的下行趨勢，過去以打新獲得收益的“固收+”基金，則需要探索更多的業績增厚策略。

“溢價變折價”

打新報價正回歸理性

經過近期打新報價的高溢價、新股上市屢現破發后，今年2月份以來，新股發行市盈率相比行業PE溢價率逐步回落，并在近期溢價變折價。

Wind數據顯示，截至2月12日，2月份以來網上發行的10只新股平均發行市盈率相比行業PE，已經達到10.33%的折價率。而上述數據，在2021年11月-2022年1月，分別為62%、131%、67%的溢價率，2月份溢價變折價，系近四個月以來的首次。

具體從細分板塊情況看，2月份滬深主板、創業板、北交所的上市新股市盈率相比行業PE的都恢復了折價狀態，而科創板新股雖然溢價率為100.98%，但相比前三個月最高382.05%的峰值，發行市盈率也回落到了較低位置。

萬家中證紅利基金經理楊坤對此解讀，在剔除異常值后，將今年1月-2月樣本與去年11月-12月進行對比，會發現注冊制新規下新股首發PE相對行業PE的溢價率整體保持平穩，但板塊間發生了分化。比如，科創板新股的溢價率是下降的，而創業板是上升的，這主要與兩個板塊新股上市首日的漲幅不同有一定關系，即近期新股破發情況，一定程度上會反作用到投資者的報價風險偏好，我們認為后續市場會在這種動態中持續演繹。

北京一位量化基金經理也分析，打新的參與度和新股上市破發率是反向關系，去年10月份以來多只新股上市首日破發，這倒逼機構的打新參與度下降，新股報價也逐漸趨于理性，機構會傾向于選擇具備估值安全邊際的報價，避免新股上市破發帶來的虧損。

“部分新股上市破發，說明‘無腦打新’的時代結束了，有利于機構理性參與新股申購，部分投機的打新投資者退出市場，這對投入較多投研資源、重視新股合理報價的機構是利好，新股發行市盈率相比同業PE溢價率下降，正是市場的調節機制在起作用，公募機構可以很好適應市場的變化。”該量化基金經理稱。

事實上，新股發行市盈率的先升后降，也讓新股上市后的漲幅受到了影響，行業參與打新的熱情也有所降溫。

Wind數據顯示，2021年10月-2022年1月上市新股的漲幅分別為53.82%、120.17%、59.24%、47.15%，隨著新股定價逐漸回歸理性，部分業內人士認為新股的賺錢效應可能也將回歸正常，上市破發的現象也會大幅減少。

楊坤表示，當前注冊制下網下投資者報價是趨于理性的，相比于“搭便車式”搏入圍的激進報價，重研究、風險偏好相對克制的理性報價會降低新股上市的破發概率，因此對于基金打新收益的影響也是正向的。

“從參與網下申購的配售對象數量來看，確實是下降趨勢。”楊坤表示，這一方面與新股收益下滑有關，另一方面，可能也與今年以來二級市場整體低迷相關，不少產品底倉跌破6000萬元市值的單邊市場打新市值要求，從而被動退出。

據楊坤觀察，當前報價回歸理性是發行人和投資者等各方利益共同實現的一個大致均衡狀態。“我們認為現行注冊制詢價機制下，后續市場不會再出現此前的‘無腦打新’、‘無腦賺錢’的狀態，網下申購新股收益或也會有所分化，包括個股收益的分化，以及各家機構打新收益的分化。”

在這種市場環境下，楊坤表示，對比去年11、12月以及今年1月以來的樣本數據，整體感覺投資者報價是更加趨于理性的，尤其是對于具有“三高”屬性破發概率較大的新股。“我們公司在進行市場化詢價過程中堅持獨立、審慎、客觀、理性的報價原則，在報價研究上以‘基本面研究為主、市場情緒為輔’為導向，以期最大程度反映當前市場環境下上市公司合理價值。”

打新收益率呈下滑趨勢

“固收+”策略探索業績增厚策略

隨著A股注冊制改革、IPO保持平穩發行節奏、“固收+”基金的擴容，參與打新的市場主體也在不斷增加，對于過去以打新獲得增厚收益的“固收+”基金來說，無疑需要探索更多的投資策略。

“隨著注冊制改革的全面推進、機構報價回歸理性，以及打新產品數量整體下降等多方因素的催化，我們認為2022年的打新收益率不會呈現無限制的下降趨勢，或在各方利益共同實現的動態平衡中持續演繹，打新收益增厚仍將持續，但預期大概率明顯低于2021年。”楊坤指出，未來“固收+”基金確實需要下調對于打新的收益預期，同時加強對諸如底倉管理、可轉債研究等領域的探索。

財通基金量化投資部負責人朱海東也認為，注冊制推行以來新股漲幅回落，2021年9月詢價新規的出臺推動了新股定價中樞的上移，新股首日漲幅出現大幅收窄，甚至出現首日破發現象，從而使得注冊制板塊打新收益在初期出現大幅下滑。因此，在當前市場環境下專為打新設立新產品的意義或已不大。

據朱海東透露，隨著打新收益率的下行，在實際操作中，部分以打新為策略的機構資金已轉向定增投資策略。

數據顯示 ，截至2021年末，“固收+”基金市場規模已經高達 2 萬億元，以二級債基和偏債混基為主。其中，“固收+定增”策略漸成主流機構構建“固收+”策略的新趨勢。

財通基金表示，定增作為多資產組合的基礎資產的優選，可以穩定定增投資波動、降低系統性風險，如加入偏大盤藍籌、白馬風格的二級市場標的來穩定組合風格；或以固收作為底倉安全墊輔以定增投資以增強組合的進攻性，向上的彈性或大于向下，被不少機構投資者作為增強策略之一。

“此外,在權益市場點位逐步走高、固收票息收益不振、股指期貨交易條件放松、打新收益率收窄的場景下，量化對沖策略將越來越受到機構投資者的青睞。”財通基金表示，定增量化對沖底層資產的特性，順應了資管行業凈值化轉型，推向市場以來已獲得大學基金會、銀行理財、信托等多種類型中長線穩健資金的認可與參與。

（本文觀點僅供參考，不構成投資建議，投資有風險，入市需謹慎！）

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