為助力穩(wěn)投資、穩(wěn)增長，這幾年來，地方政府專項(xiàng)債券額度始終保持在高位，根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)，2021年地方政府專項(xiàng)債券余額僅低于國債和政策銀行債同期的余額，專項(xiàng)債已成為中國債券市場的第三大品種。2022年，穩(wěn)增長政策力度進(jìn)一步加大，專項(xiàng)債持續(xù)提質(zhì)擴(kuò)容，成為擴(kuò)大有效投資、推動高質(zhì)量發(fā)展的重要抓手。

在規(guī)模快速擴(kuò)張的同時，各方對專項(xiàng)債風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂也在上升。按規(guī)定專項(xiàng)債需遵循市場化原則發(fā)行和使用，要求所對接的項(xiàng)目現(xiàn)金流能夠自求平衡。然而在項(xiàng)目缺乏，以及配套資金缺乏的情況下，可使用專項(xiàng)債的項(xiàng)目越來越少。

因此，從2019年之后，國家增大了專項(xiàng)債的使用范圍。2019年9月國常會提出，專項(xiàng)債要重點(diǎn)用于鐵路、軌道交通、城市停車場等交通基礎(chǔ)設(shè)施，城鄉(xiāng)電網(wǎng)、天然氣管網(wǎng)和儲氣設(shè)施等能源項(xiàng)目，農(nóng)林水利、城鎮(zhèn)污水垃圾處理等生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目，職業(yè)教育和托幼、醫(yī)療、養(yǎng)老等民生服務(wù)，冷鏈物流設(shè)施、水電氣熱等市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施。在適當(dāng)?shù)那闆r下，專項(xiàng)債可作為重大項(xiàng)目的資本金，最高比例可以達(dá)到20%。

專項(xiàng)債的提出，初衷是為了“開前門、堵后門”，滿足地方政府重大項(xiàng)目建設(shè)的融資需要。地方政府發(fā)行的專項(xiàng)債券一般以項(xiàng)目收益為主，這也是專項(xiàng)債券發(fā)展的重要途徑之一。然而由于使用范圍的擴(kuò)大，專項(xiàng)債現(xiàn)金流自求平衡這一硬約束的實(shí)際效力在實(shí)際工作當(dāng)中正在被削弱，導(dǎo)致“專項(xiàng)債券”呈現(xiàn)“不專”的現(xiàn)象，專項(xiàng)債券的性質(zhì)和一般債券的性質(zhì)正逐步趨同。趨同的結(jié)果是，地方政府專項(xiàng)債面臨著債務(wù)可持續(xù)性的問題。

原因在于，專項(xiàng)債收支列入政府性基金預(yù)算，由于所對接項(xiàng)目現(xiàn)金流難以覆蓋本息，因此需要政府性基金收入或發(fā)行再融資債券來償還。這就導(dǎo)致專項(xiàng)債還本對政府性基金支出和再融資券的依賴度越來越高。然而地方政府性基金支出中有近八成是剛性的，難以騰挪用于償還專項(xiàng)債本息，如果再融資券再受到防范金融風(fēng)險(xiǎn)的約束而下降時，地方專項(xiàng)債的風(fēng)險(xiǎn)也將會越來越高。另外，地方專項(xiàng)債具有一定的隱蔽性。由于地方專項(xiàng)債收支列入政府性基金預(yù)算，算財(cái)政收入，因此專項(xiàng)債規(guī)模擴(kuò)張不會提高財(cái)政赤字率。但從會計(jì)原則來看，地方專項(xiàng)債也應(yīng)算作負(fù)債，因此地方專項(xiàng)債規(guī)模的擴(kuò)大，將會加大未來地方債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。

盡管在宏觀層面上，專項(xiàng)債常常被視為穩(wěn)增長的財(cái)政政策工具，但在中觀層面上，各省份專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模考慮更多的還是地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等綜合性因素，而非短期的經(jīng)濟(jì)增長波動。因此，為避免地方專項(xiàng)債不“專”的風(fēng)險(xiǎn)，地方政府必須不斷完善專項(xiàng)債的管理機(jī)制和融資機(jī)制，全面降低專項(xiàng)債務(wù)規(guī)模擴(kuò)大帶來的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

第一，嚴(yán)格專項(xiàng)債資金投資范圍。專項(xiàng)債一般化的重要原因是各地專項(xiàng)債項(xiàng)目把關(guān)不嚴(yán)，同時也存在本末倒置，不少地方政府通過虛構(gòu)項(xiàng)目預(yù)期收入、增加財(cái)政補(bǔ)貼等“策劃包裝”方式將純公益性或具有極少收益的公益性的項(xiàng)目包裝發(fā)行專項(xiàng)債券。為避免此類事件發(fā)生，財(cái)政系統(tǒng)須明確和細(xì)化專項(xiàng)債重點(diǎn)投向和負(fù)面清單，地方政府在申請發(fā)行專項(xiàng)債券項(xiàng)目上也要嚴(yán)格把關(guān)，必要時可聘請第三方中介機(jī)構(gòu)參與論證，嚴(yán)格限制專項(xiàng)債券的項(xiàng)目準(zhǔn)入，促使專項(xiàng)債券回歸“專”的初心。

第二，優(yōu)化專項(xiàng)債資金使用結(jié)構(gòu)。地方政府專項(xiàng)債可分為普通專項(xiàng)債與項(xiàng)目收益專項(xiàng)債，普通專項(xiàng)債用途包括重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、城鎮(zhèn)化項(xiàng)目、公益性事業(yè)發(fā)展項(xiàng)目、脫貧攻堅(jiān)等，僅用于公益性資本支出，不得用于經(jīng)常性支出，其還款主要來源于地方政府專項(xiàng)基金支出；項(xiàng)目收益專項(xiàng)債直接對應(yīng)項(xiàng)目資產(chǎn)和收益，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目收益融資自求平衡，募集資金需要具體到單一或者多個具體項(xiàng)目。因此，財(cái)政系統(tǒng)需要就專項(xiàng)債資金的投向范圍進(jìn)行更詳細(xì)的指導(dǎo)，健全專項(xiàng)債資金的應(yīng)用領(lǐng)域與投向范圍，從根本上保證專項(xiàng)債資金投向“自身有收益”的項(xiàng)目，提高專項(xiàng)債資金的使用效率。

第三，提高專項(xiàng)債資金撬動能力。2020年以來，政策規(guī)定專項(xiàng)債資金可用于項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省專項(xiàng)債規(guī)模的最高比例從20%上升到25%，這有利于專項(xiàng)債資金撬動更多社會資本參與基礎(chǔ)設(shè)施投資。但是，在近年的地方債投資中，實(shí)際用作資本金的專項(xiàng)債資金占比持續(xù)低于10%，遠(yuǎn)低于25%的規(guī)定上限。這主要在于，監(jiān)管部門對于專項(xiàng)債資金用作資本金的要求較高，操作流程復(fù)雜，限制較多，嚴(yán)重影響了專項(xiàng)債項(xiàng)目對于社會資本的吸引作用。因此，財(cái)政系統(tǒng)需要完善專項(xiàng)債用作資本金的管理制度，簡化專項(xiàng)債用作資本金的項(xiàng)目融資模式，便捷化資金賬戶管理，帶動政企合作項(xiàng)目效能提升，讓更多社會資本參與專項(xiàng)債項(xiàng)目建設(shè)。并在制度和法律層面加強(qiáng)利益保障，創(chuàng)新合作機(jī)制，合理分擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，明確責(zé)任分工和收益分配，全面降低專項(xiàng)債項(xiàng)目對于社會資本的門檻與風(fēng)險(xiǎn)。

第四，拓寬專項(xiàng)債還款來源。分稅制下，地方政府財(cái)力不足、收支缺口較大，土地財(cái)政成為地方政府收入的重要來源。盡管近年來財(cái)稅體制改革逐步推進(jìn)，但隨著經(jīng)濟(jì)增速放緩，各地方稅收增長壓力增大。因此，在后續(xù)的發(fā)展上，財(cái)政系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)就專項(xiàng)債一般化的問題，提出更為詳細(xì)的指導(dǎo)方案，對專項(xiàng)債的風(fēng)險(xiǎn)管理、資金安排進(jìn)行更詳細(xì)的指導(dǎo)，減少收益來源單一和過度依賴土地出讓收入的專項(xiàng)債項(xiàng)目，拓展專項(xiàng)債項(xiàng)目收益渠道，優(yōu)化分配項(xiàng)目不同階段的收益來源，提高還款規(guī)模與項(xiàng)目收益的匹配度，大幅度降低專項(xiàng)債未來可能面臨的償還風(fēng)險(xiǎn)。

【錢春海系中國浦東干部學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，錢雨涔系華潤置地（上海）有限公司研究員】

標(biāo)簽： 債務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)稅體制改革