萬眾矚目、提前售罄、網(wǎng)下認購金額刷新市場紀錄……本月亮相的全國首批兩只新能源公募REITs（不動產(chǎn)投資信托基金）見證了市場的熱烈追捧，也讓新能源企業(yè)和投資者摩拳擦掌。

【資料圖】

3月2日，中國證監(jiān)會官網(wǎng)顯示，中航京能光伏REIT和中信建投國家電投新能源REIT正式獲得批復，這標志著我國REITs市場迎來全國首批新能源REITs。

3月14日，兩只新能源REITs面向公眾投資者發(fā)售。發(fā)售當晚，原計劃募集兩日的兩只新能源REITs均在首日“售罄”，因此提前結(jié)束募集。而且，由于公眾投資認購踴躍，公眾投資者認購總量超過公眾發(fā)售總量，啟動了比例配售。

3月21日，兩只新能源REITs分別發(fā)布合同生效公告，宣告兩只REITs已于20日正式成立。

至此，全國首批新能源公募REITs完整走過了獲批、發(fā)售、成立的關鍵節(jié)點，懸在新能源和公募REITs從業(yè)者心頭的“靴子”也終于落地。多位業(yè)界人士認為，新能源項目在公募REITs領域的首次亮相，標志著我國在新能源領域重資產(chǎn)行業(yè)融資創(chuàng)新模式的成功探索，也向資本市場提供了支持實體經(jīng)濟的綠色金融投資新渠道。

不過，仍然有一些外界的疑問沒被打消。REITs究竟能為新能源企業(yè)帶來多大的實際利好？項目獲批存在哪些顯性和隱性門檻？完善新能源REITs市場還要解決哪些問題？第一財經(jīng)記者采訪了多位投資領域和研究機構人士。

為何需要REITs？

新能源界對REITs的信心日漸明朗，始于一年多前。

2021年7月2日，國家發(fā)改委與中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關于進一步做好基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（下稱“958號文”），明確將風電、光伏發(fā)電、水力發(fā)電等清潔能源項目納入試點范圍。

張為是中航京能光伏REIT的基金經(jīng)理。他在上述通知公布的第三天，便進場與京能國際談起了新能源REITs的合作。對于雙方為何迸發(fā)出極大的熱情，他稱“企業(yè)往往不缺資金，但是缺資本金”。

企業(yè)的融資方式一般分為債權性融資和權益性融資。債權性融資是通過增加企業(yè)負債來獲得的，這就意味著它存在撬動資金的“天花板”，在企業(yè)資產(chǎn)值相對固定的情況下不可能無限“加杠桿”。而權益性融資則不同，它是通過擴大企業(yè)的所有者權益來實現(xiàn)的，沒有固定的股利負擔。

REITs正是一種新型的權益性融資。它既可以讓企業(yè)得到投資發(fā)展所需資金，又能夠增加資本金，同時，資本金的增加還能使企業(yè)撬動更多債權性資金，使企業(yè)維持合理的資產(chǎn)負債結(jié)構、降低負債率。

具體到新能源領域而言，中指研究院新能源研究中心負責人蔣云峰告訴第一財經(jīng)記者，目前新能源項目主要資金來源是自有資金和銀行貸款，實際運營中也有工程公司工程墊款、供應商先發(fā)貨后付款等方式，對于一些大型國有電力公司來說，資金來源比較通暢，而小的創(chuàng)新型新能源公司，融資則存在一定的困難。

“無論新能源項目原先采取的是權益性還是債權性融資，只要采取REITs的方式，都降低了企業(yè)短期資金的壓力。而且通過REITs規(guī)范了項目的運營，對新能源項目自身也有提升的作用，使新能源企業(yè)更關注長期發(fā)展而不是僅僅注重短期效益。”蔣云峰說。

張為告訴記者，除了能源企業(yè)自身以外，基金方面也有較高熱情。以中航為例，中航基金目前管理的中航首鋼綠能REIT即是首批9只上市REITs之一，底層資產(chǎn)是生物質(zhì)發(fā)電項目。有了行業(yè)經(jīng)驗加之政策導向，中航基金在充實項目儲備庫的過程中，對清潔能源項目特別留意。2021年，中航基金發(fā)現(xiàn)京能國際希望借力REITs有效地融通資金并降低負債。于是，雙方一拍即合。

第一財經(jīng)記者注意到，從2021年下半年起，新能源REITs便掀起了一場申報熱潮。據(jù)不完全統(tǒng)計，深圳能源、金風科技、特變電工、華電國際等多家上市公司都曾發(fā)布公告稱，聚焦于能源供應，發(fā)力公募REITs。

而在近期，兩只新能源REITs提前結(jié)束募集，超額認購倍數(shù)、配售比例等多個指標，也彰顯了市場對于這類資產(chǎn)的高認可度。

中信建投國家電投新能源REIT發(fā)布認購申請確認比例結(jié)果的公告顯示，根據(jù)戰(zhàn)略投資者、網(wǎng)下投資者及公眾投資者的認購份額測算，合計投資人認購金額突破1500億元。這也是首個網(wǎng)下認購突破千億的公募REITs項目，再創(chuàng)我國公募REITs市場新高，網(wǎng)下投資者認購倍數(shù)為84.48倍，創(chuàng)發(fā)行規(guī)模40億元以上的項目新高。

上交所公告顯示，中航京能光伏REIT成立規(guī)模29.346億元，總發(fā)售份額3億份。其中，公眾投資者認購金額達292.54億元，與初始發(fā)售規(guī)模1.85億元相比，認購倍數(shù)高達158倍。

籌備一年半，產(chǎn)品是否易復制？

從2021年7月958號文首次明確將清潔能源項目納入試點范圍，到2023年3月作為全國首批新能源REITs正式獲得批復，中航京能光伏REIT項目籌備花費了超過一年半的時間。這期間經(jīng)歷了什么？

張為告訴記者，破解新能源行業(yè)的補貼風險和完善土地手續(xù)是兩項核心任務，也是目前新能源REITs立項中面臨的普遍難點。

根據(jù)中航京能光伏REIT招募說明書，該產(chǎn)品的基礎設施資產(chǎn)為陜西榆林的300兆瓦光伏發(fā)電項目和湖北隨州100兆瓦光伏發(fā)電項目。由于早年間建設的光伏電站造價較高，為了扶持光伏產(chǎn)業(yè)、推動能源轉(zhuǎn)型，財政部設立可再生能源發(fā)展基金，通過補貼與企業(yè)上網(wǎng)電量掛鉤的方式扶持企業(yè)，這部分補貼也就是行業(yè)常說的“國補”。但隨著近年光伏產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，財政資金承壓，國補發(fā)放周期越來越長，進而導致企業(yè)底層現(xiàn)金流變得不穩(wěn)定，這也成為整個行業(yè)面臨的問題。

為了避免“基金穩(wěn)定分紅”與“國補發(fā)放周期”不匹配，張為團隊反復比較后得出方案：“讓項目公司通過保理去融資。國補是應收賬款，在法律上是一種債權關系，通過應收賬款保理融資的方式，有助于REITs基金平滑各年現(xiàn)金流，穩(wěn)定投資人分紅預期。”張為說，“這也是這個項目的創(chuàng)新點。”

另一個難題是土地。由于集中式光伏電站占地面積較大，以榆林項目為例，項目總裝機容量300兆瓦，占地600多萬平方米，這些地主要處于偏遠的農(nóng)村地區(qū)，不同于城市用地的出讓關系，建設光伏板占用的大量土地實際上是租賃當?shù)卮寮w的土地。然而，因項目啟動時間較早，當時一些手續(xù)辦理并不規(guī)范。因此，張為團隊在結(jié)合相關法規(guī)完善土地租賃手續(xù)方面也投入了大量精力。

經(jīng)過了從無到有的探索，目前新能源REITs產(chǎn)品熱度雖高，但是數(shù)量仍然稀缺。今后什么樣的新能源REITs能夠率先得到批復、贏得市場青睞？

金融智庫RCREIT（REITs研究中心）主任劉洋對第一財經(jīng)表示，根據(jù)958號文，目前公募REITs試點項目基本條件要求相對較高：一是優(yōu)先支持有一定知名度和影響力的行業(yè)龍頭企業(yè)的項目；二是項目需運營成熟，項目原則上運營3年以上，預計未來3年凈現(xiàn)金流分派率（預計年度可分配現(xiàn)金流/目標不動產(chǎn)評估凈值）原則上不低于4%；三是資產(chǎn)規(guī)模符合要求，首次發(fā)行資產(chǎn)估值原則上不低于10億元。

蔣云峰認為，核心資產(chǎn)價值、未來收益、不確定性程度都是影響新能源REITs能否批復或得到市場青睞的核心指標，同時背后的發(fā)起人也是重要因素。此外，新能源REITs可能還有兩個發(fā)行門檻，一是政策門檻，即項目發(fā)展方向和所在地理區(qū)域等，是否符合國家政策引導的方向；二是技術門檻，即新能源項目采用的技術是否先進、企業(yè)技術能力是否過硬等。

“首先，產(chǎn)品的合規(guī)性方面零瑕疵是第一位的，這直接決定了項目能否得到監(jiān)管部門的認可。其次才是收益性，這也是投資人比較看重的。我們認為，由于國內(nèi)的新能源裝機規(guī)模體量非常大，而且新能源資產(chǎn)的標準化程度比較高，經(jīng)營相對簡單，收入主要依靠電費，因此在達到文件規(guī)定的硬性條件的情況下，所謂復制是比較容易做到的。”張為進一步解釋稱。

顧慮仍在，前景如何？

在與張為接觸的行業(yè)人士中，不乏能源企業(yè)和投資者表達多重顧慮。

對于能源企業(yè)而言，他們往往不愿因發(fā)行REITs而放棄對項目的控制權，或是降低企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模。此時，企業(yè)通常采取的策略是，一方面控制持有規(guī)模，例如持有34%~51%的基金份額，前者是會計師判定控股的最低標準。另一方面在財務方面采取并表管理，這意味著在資產(chǎn)負債表中該項目的權益和資產(chǎn)仍然保留，沒有因此降低企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模。

對于投資者而言，上網(wǎng)電價市場化改革等帶來的收益風險是普遍存在的顧慮。蔣云峰稱，與房地產(chǎn)、基建領域等其他不動產(chǎn)相比，新能源項目具有明顯的不同點。例如，技術迭代快、前期投資大、不確定性強等，特別是入網(wǎng)風險，上網(wǎng)電價波動較大，政府的支持政策持續(xù)退坡、補貼發(fā)放時間、未來的碳交易權價值等均存在不確定性，收益的靜態(tài)估算往往偏差較大，對于證券化產(chǎn)品來說，這些都必須提前充分考慮。

后市發(fā)展空間如何？多位分析人士給出了信心大于顧慮的預期。

中金公司研究部風光公用環(huán)保分析師劉佳妮對第一財經(jīng)表示，REITs的收益來源于底層資產(chǎn)貢獻的現(xiàn)金流和資產(chǎn)增值收益，新能源盈利模式具備一定優(yōu)勢。收入方面，各項目的裝機量在投資初期基本確定，對應的發(fā)電量和售電量相對穩(wěn)定，上網(wǎng)電價有一定保障，且綠色環(huán)境價值有望逐步被認可。成本方面，營業(yè)成本以固定資產(chǎn)折舊為主，屬于固定成本，擾動項較少。因此，新能源項目收益具有較強的可預測性和穩(wěn)定性，是具有固定收益特征的權益類資產(chǎn)，適用于偏好穩(wěn)定的收益和現(xiàn)金流的投資人。

“作為相對較新的融資模式，電力企業(yè)在采用初期較為謹慎，在底層資產(chǎn)的選擇和二級市場估值上處于摸索階段。隨著新能源公募REITs落地，我們認為有望切實幫助企業(yè)盤活資產(chǎn)、減輕杠桿壓力，看好后續(xù)進展加快。”劉佳妮稱。

這個方興未艾的市場目前也仍然存在提升的空間。劉洋認為，一方面，應鼓勵推動地方和新能源企業(yè)拿出更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)參與試點，擴大新能源REITs市場規(guī)模，發(fā)揮示范引領作用。另一方面，應建立高效透明的新能源REITs擴募機制，有利于盤活新能源項目存量資產(chǎn)再投資，做大做強新能源企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合平臺。

蔣云峰建議，首先，應組織技術方面的專家對新能源REITs核心資產(chǎn)進行全方位的評價，能數(shù)字化的指標要進行數(shù)字化；其次，要建立相對完善的新能源REITs的評價體系，可組織相關專業(yè)以及金融行業(yè)人員共同構建新能源REITs的評價體系，使市場有定價和投資的可靠依據(jù)；再者，要培養(yǎng)對新能源REITs有較強分析能力的人才，不僅具備金融方面的知識，而且能夠深入理解新能源行業(yè)的政策環(huán)境和技術狀況，這類人才目前較為緊缺。

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