受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響，部分白酒企業(yè)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑。作為行業(yè)龍頭企業(yè)，貴州茅臺(tái)(600519.SH)業(yè)績(jī)依舊展示出其抗風(fēng)險(xiǎn)能力。公司近日發(fā)布的半年報(bào)顯示，不僅繼續(xù)維持兩位數(shù)增長(zhǎng)，且還略超預(yù)期，其中半年度營(yíng)收增速創(chuàng)5年新高。

對(duì)此，“大象”是如何做到逆勢(shì)起舞的？

逆勢(shì)大增

(資料圖片僅供參考)

茅臺(tái)半年報(bào)顯示，2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入695.76億元，同比增長(zhǎng)20.76%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)359.80億元，同比增長(zhǎng)20.76%，相當(dāng)于每天賺兩億。

此前半個(gè)月，茅臺(tái)發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)上半年?duì)I收以及凈利潤(rùn)增速分別為18.8%、19.5%。從這看，不管是營(yíng)收，還是凈利潤(rùn)增速，皆超出了此前預(yù)期。

值得一提的是，今年第二季度，公司實(shí)現(xiàn)收入、利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)20.4%、21.0%，這是自2019年以來(lái)單季度收入利潤(rùn)首次雙雙回到20%以上。

從半年報(bào)看，有三大因素支撐了茅臺(tái)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。

一是直銷渠道收入增長(zhǎng)，且正在接近批發(fā)代理渠道收入。2023年上半年，公司直銷渠道收入是314.20億元，批發(fā)代理渠道收入是379.33億元，兩者之間僅相差65.13億元。

茅臺(tái)的渠道扁平化改革始于2018年下半年，彼時(shí)公司開(kāi)始在發(fā)力直銷渠道，直銷渠道利潤(rùn)也遠(yuǎn)高于批發(fā)代理渠道。僅僅六年時(shí)間，這項(xiàng)改革成績(jī)斐然，直銷渠道已在逐漸“挑起”公司收入大梁。今年上半年茅臺(tái)直銷渠道收入比去年上半年同期增加了105億元，具體看，這多出來(lái)的收入絕大部分來(lái)自于數(shù)字化營(yíng)銷平臺(tái)i茅臺(tái)的貢獻(xiàn)，今年上半年，i茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)不含稅收入93.3億元。

二是非標(biāo)茅臺(tái)酒銷量的帶動(dòng)，在廠家標(biāo)價(jià)399元的100毫升53度飛天小茅臺(tái)、兔年生肖茅臺(tái)酒、茅臺(tái)酒（珍品）等茅臺(tái)酒產(chǎn)品組合拉動(dòng)下，今年上半年，茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)收入營(yíng)收592.7億元，同比增長(zhǎng)18.6%。

三是系列酒也在繼續(xù)發(fā)力。今年上半年，茅臺(tái)的系列酒首次半年突破百億元大關(guān)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收100.7億元，同比增長(zhǎng)32.6%。

從半年報(bào)看，茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)保持了穩(wěn)中有進(jìn)、穩(wěn)中向好的良好態(tài)勢(shì)，其他各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)也表現(xiàn)穩(wěn)健。截至今年上半年，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為149.69億元，現(xiàn)金儲(chǔ)備可謂充沛。

茅臺(tái)擁有環(huán)境、工法、品質(zhì)、品牌、文化組成的“五大核心競(jìng)爭(zhēng)力”，并擁有獨(dú)一無(wú)二的原產(chǎn)地保護(hù)、不可復(fù)制的微生物菌落群、傳承千年的獨(dú)特釀造工藝、長(zhǎng)期貯存的基酒資源組成的 “四個(gè)核心勢(shì)能”。

今年上半年，公司生產(chǎn)也穩(wěn)定向好，基酒產(chǎn)量增長(zhǎng)繼續(xù)，報(bào)告期完成茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)量 4.46 萬(wàn)噸，系列酒基酒產(chǎn)量 2.40 萬(wàn)噸。與此同時(shí)，公司也在加快推進(jìn)茅臺(tái)酒“十四五”技改、3 萬(wàn)噸醬香系列酒技改、習(xí)水同民壩一期等項(xiàng)目建設(shè)，不斷做足酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展支撐。

穿越“周期”秘密

發(fā)力直銷渠道，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，這是近年來(lái)茅臺(tái)持續(xù)在推進(jìn)的組合拳動(dòng)作。如今看，這些組合拳動(dòng)作正在成功帶領(lǐng)公司穿越消費(fèi)疲軟周期。

信達(dá)證券表示，茅臺(tái)直銷占比近半，直銷占比從2019年的8%提升至23H1的45.3%，公司直控C端的能力領(lǐng)先。逆周期下，名酒價(jià)格倒掛，進(jìn)而導(dǎo)致渠道費(fèi)用收縮或下沉消費(fèi)者端，渠道推力降低，周期性表現(xiàn)的更明顯。長(zhǎng)期看，伴隨價(jià)格透明，渠道利潤(rùn)越來(lái)越薄，經(jīng)銷商也出現(xiàn)頭部集中的趨勢(shì)，更多的品牌集中在少數(shù)經(jīng)銷商手中的時(shí)候，地面推廣的成本也大幅提高。直控C端對(duì)于價(jià)格和銷量都有保障，但需要具備在更大范圍內(nèi)穿透消費(fèi)心智的能力，而大多數(shù)酒廠需要更多借助經(jīng)銷商在地方的影響力，而無(wú)法實(shí)現(xiàn)直控C端。線上自營(yíng)的i茅臺(tái)收入占整體13.5%，占直銷收入30%。線上銷售也是茅臺(tái)的一項(xiàng)探索，既拓寬了渠道，觸達(dá)了部分新增人群，也有利于新品推廣的成效檢驗(yàn)。

值得一提的是，茅臺(tái)廠家自營(yíng)賣酒，也并非只追求要一昧做大。

從此次半年報(bào)看，茅臺(tái)也在尋找直銷渠道和批發(fā)渠道之間收入的平衡。雖然今年上半年公司的直銷渠道收入規(guī)模增速高達(dá)50%，但與去年同期120%的增速相比，已經(jīng)大幅放緩。而去年上半年，公司的批發(fā)代理收入同比下降9%。而今年上半年，則出現(xiàn)同比微漲3.6%。

“好的渠道生態(tài)是各個(gè)渠道相互協(xié)同、和諧共存的組合。茅臺(tái)的各個(gè)渠道之間要維持一個(gè)最佳平衡點(diǎn)，讓不同渠道的價(jià)值都充分發(fā)揮。”今年6月13日，在茅臺(tái)召開(kāi)的2022年年度股東大會(huì)大會(huì)上，公司董事長(zhǎng)丁雄軍曾這樣表態(tài)。

這樣做的目的，既是出于抵御風(fēng)險(xiǎn)的考慮，也是為了創(chuàng)造價(jià)值的最大化。

在優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化上，如今茅臺(tái)全系產(chǎn)品帶和價(jià)格帶變得更加清晰，公司早已擺脫一斤裝飛天茅臺(tái)酒“一酒獨(dú)大”格局。豐富的產(chǎn)品帶，不僅可以滿足更多消費(fèi)者個(gè)性化消費(fèi)需求，也進(jìn)一步拓展了公司白酒消費(fèi)場(chǎng)景。

機(jī)構(gòu)看好公司發(fā)展韌性

在春節(jié)后白酒行業(yè)整體動(dòng)銷轉(zhuǎn)弱的背景下，茅臺(tái)業(yè)績(jī)持續(xù)提速，彰顯高端白酒龍頭強(qiáng)大發(fā)展韌性，目前不少券商繼續(xù)看好茅臺(tái)未來(lái)發(fā)展前景。

信達(dá)證券表示，茅臺(tái)再次表現(xiàn)出“大象起舞”的能力，并且從產(chǎn)品和渠道結(jié)構(gòu)上更具抗風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)沖周期的能力。其預(yù)計(jì)，公司2023-2025年攤薄每股收益分別為59.96元、70.50元、82.57元，維持對(duì)公司的“買入”評(píng)級(jí)。

山西證券認(rèn)為，茅臺(tái)未來(lái)價(jià)值增長(zhǎng)主要來(lái)自三方面，一是品牌力的不斷強(qiáng)化，品牌護(hù)城河增強(qiáng)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力。二是渠道改革帶來(lái)噸價(jià)和渠道掌控力的提升。三是結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的噸價(jià)提升，我們看好公司長(zhǎng)期投資價(jià)值。預(yù)計(jì)2023-2025 年公司營(yíng)業(yè)總收入分別為 1483.33/1707.31/1961.52億元，同比增長(zhǎng)16.3%/15.1%/14.9%；歸母凈利潤(rùn) 742.09/861.43/995.96億元，同比增長(zhǎng)18.3%/16.1%/15.6%。

東海證券表示，短期，茅臺(tái)股份公司2023年目標(biāo)收入增長(zhǎng)15%；長(zhǎng)期，集團(tuán)預(yù)計(jì)，十四五末，集團(tuán)營(yíng)收達(dá)2000億；此外《遵義市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和二零三五年遠(yuǎn)景目標(biāo)剛要》提到，2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)方面，“支持茅臺(tái)集團(tuán)形成茅臺(tái)酒產(chǎn)能達(dá)10萬(wàn)噸”。長(zhǎng)短期目標(biāo)及相關(guān)政策均對(duì)茅臺(tái)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性形成一定支撐。

“在行業(yè)模式優(yōu)、公司龍頭地位明確，主業(yè)（茅臺(tái)酒）優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，第二曲線（系列酒）增長(zhǎng)快的背景下，隨著直營(yíng)占比持續(xù)提升，對(duì)未來(lái)公司業(yè)績(jī)長(zhǎng)期看好。”東海證券方面預(yù)計(jì)，2023/2024年公司歸母凈利潤(rùn)分別為743.25/864.82億元，同比增速為18.51%/16.36%，對(duì)應(yīng)EPS為元59.17/68.84元，對(duì)應(yīng)P/E為32/27倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

招商食品認(rèn)為，茅臺(tái)半年報(bào)收入增速創(chuàng)五年新高，上調(diào)全年盈利預(yù)測(cè)。公司上半年在外部環(huán)境壓力下交出亮眼答卷，體現(xiàn)出較強(qiáng)的品牌力和經(jīng)營(yíng)韌性的同時(shí)也充分享受營(yíng)銷改革紅利。

“下半年隨著8-9月白酒進(jìn)入中秋旺季備貨階段，行業(yè)內(nèi)企業(yè)量?jī)r(jià)策略更加從容，價(jià)盤及經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升有望構(gòu)成板塊催化，茅臺(tái)作為估值錨和業(yè)績(jī)確定性高標(biāo)的優(yōu)先受益反彈行情。我們上調(diào)23-25年EPS預(yù)測(cè)為59.61、70.39、82.69元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)23/24年分別31.5/26.7xPE，維持標(biāo)價(jià)2300元，重申‘強(qiáng)烈推薦’評(píng)級(jí)。”招商食品亦這樣表示。

【本文僅供參考，不構(gòu)成投資建議】

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